保時捷收購大眾 ：85億歐元的反擊是一場家族的內斗

本期講保時捷和大眾的恩怨糾葛，這個案例我以為自己很懂了，但現在做成節目，以專業的角度給大家科普，又遇到了不少困難，本著對數據負責的態度，我仔細對比了國內信息源的數據和資料，結果它們很多都是自相矛盾的，而且很多非專業人士的文章有大量明顯的金融常識錯誤，甚至自己的文章里前后數據對不上，邏輯也不通，再有更多的是那種偏娛樂性的，草草描述個大概，一到關鍵點就避重就輕，所以我的數據和信息只好全部訴諸于外網，基本來自于交易所公告、相關年報半年報，其中包括了一些德文的材料，比如德國早期的《證券法》、《大眾法》細則和各種修訂案等，但由于時間久遠，所以有些信息真空，就只能在圈里找人問，問來的很多也是道聽途說，只能當成線索再去扒，有些實在證實不了的內容我就不放了，這可能也是目前最硬核的一期了，這期你們可能真得記筆記了，考點過多

好了，讓我們把時間撥回1931年，一名叫費迪南德·保時捷的年輕人，懷揣夢想與才華成立了保時捷公司，對你沒聽錯，保時捷就是家族的姓，費迪南德·保時捷此前是戴姆勒的工程師，在戴姆勒工作的后期經常因設計理念，遭受排擠所以只好另謀出路，但當時費迪南德·保時捷沒有開始制造汽車，這個公司只提供汽車設計和咨詢服務，另一方面，大眾汽車，在德語里就是人民的汽車的意思，由納粹政府官方支持并成立于1937年5月，所以大家可以看看大眾logo的演變，其中就包含著納粹的元素，它以前是這樣的。這個不多聊，不碰政治，當時汽車絕對是奢侈品，而希特勒對這家公司的愿景，就是要制造出一種價格不那么離譜且實用的汽車，要足夠親民，能在普通人當中普及

大眾汽車創立后，希特勒依托大眾汽車公司開始實施他的“親民汽車”計劃，費迪南德·保時捷被希特勒看上，并加入了大眾汽車公司的“親民汽車”項目中作為設計師，他們也不負眾望，制造出了最初被稱做保時捷60型，也有人說是大眾1型，但它還有個更響亮的名字——甲殼蟲。，關于甲殼蟲的設計專利還有些糾紛，我們不做討論，而以上就是保時捷和大眾的起源，這個費迪南德既是保時捷公司的創始人，同時又是大眾的第一代領袖，一定意義上可以說本是同根生了，在經歷的一系列波折，包括二戰、禁運以及被英國接管等等之后，費迪南德的兒子費里與孫子沃爾夫岡，加入了汽車制造事業并一直掌管保時捷公司，而費迪南德的女兒路易斯與外孫費迪南德·皮耶希，也加入了汽車制造事業并掌管著大眾汽車，所以此后的戰爭就是兒子的兒子對陣女兒的兒子，就是皮耶希對陣沃爾夫岡——是孫子輩的勾心斗角，說白了，就是費迪南德的孫子和外孫干起來了，有點暈的看這張圖，這沃爾夫岡就是老爺子的兒子那波的第三代，也是保時捷家族包括保時捷公司的代表，皮耶希就是老爺子的女兒那波的第三代，也是皮耶希家族以及大眾汽車的代表

后來發生了一件震驚整個家族的事兒，也為后續的爭端埋下伏筆，這個皮耶希風流倜儻，有顏有錢，沒想到他和自己表弟的媳婦好了，等于搶了人家老婆，這個被搶老婆的表弟，就是保時捷家族那邊的，換句話說就是老爺子的兒子那波的，皮耶希的這一手操作直接把家族關系降到冰點，保時捷家族對他的態度直接變為仇視，連自己這邊皮耶希家族的人也無法理解他的操作，這次事件后皮耶希幾乎眾叛親離

家族里待不下去了，只好孤零零通過以前經銷商介紹了一份新工作，進入當時大眾旗下奧迪的研究部門工作，但這個皮耶希不但綠人是一把好手，在事業上也有點東西，通過自己在大眾旗下奧迪的各種操作，皮耶希1993年升任大眾CEO，并隨后用了9年時間將大眾的整個權利掌握在自己手里，皮耶希這邊算是完成了統一，再去看看保時捷沃爾夫岡那邊，他本身就是保時捷公司的領軍人物，血統純正，隨后的時間里一直統治著保時捷，現在這個局勢就像是兩軍對壘，一人一邊，各帶領了一片黑壓壓的大軍，整裝待發

這時保時捷每年銷售量也就10萬左右，而大眾年銷售額超過600萬輛，但是保時捷比大眾賺錢的多，為什么呢，當時保時捷單車利潤太高了，因此相對于大眾，保時捷有大量的現金庫存，也就產生了極大的對外投資的欲望，再加上大眾和保時捷的市場定位完全不同，產品線和市場形成完美互補，無論誰收購了誰，都可以完成汽車產業產品線的全面覆蓋，屆時利潤和市場占有都會大幅增加，說白了就是我既賣便宜的又賣貴的，既賺窮人的錢又賺富人的錢，那不是平趟了么，除此之外還有家族成員之間的各種糾葛和仇視，保時捷早就有收購大眾的想法了，機會出現在了2004年，這一年大眾財務數據慘不忍睹，由于前幾年若干錯誤的決策和一些歷史遺留問題的積弊，導致大眾內部人力和制造成本過高，入不敷出，資金鏈瀕臨斷絕，所以大眾大量變賣股份，換取資金輸血，眼看就要申請破產，這個內部成本過高是怎么回事呢，就是員工薪資巨高，但又有好多不干活吃空餉的，內部管理和工作風氣糜爛

這時候保時捷開始出手了，開始偷偷從二級市場買入大眾的股票，二級市場是什么意思前面視頻有提到過，沒做筆記的同學彈幕提醒一下，從2004年到2005年，保時捷一共暗中買了10.3%的大眾股票，在2005年的10月，保時捷公布，自己通過大宗交易從包括基金投行等，金融機構手里增持8.2%的股份，加上原來的10.3%，一共已經持有18.53%，我不知道為什么，這段時間線國內的數據都是相互矛盾的，所以無論你看了什么其他的報道，都以我為準，在保時捷已經持有18.53%的大眾股票之后，保時捷表示會繼續收購，但原話怎么說的呢，翻譯過來就是我并不想完全收購并控制大眾，我只是覺得大眾股票未來有很高的升值預期，所以我收購大眾股票只是一個單純的投機行為，并不想吞并大眾，而且就算我想吞并，由于《大眾法》的存在，我也吞并不了，所以請大家放心，保時捷的這個說法能不能站得住腳先不說，先給大家講一下這個《大眾法》，為什么在此次惡意收購戰中扮演這么重要的角色，《大眾法》是為了保護大眾汽車不會被外資控制的，一個保護主義很強的法規，規定大眾單一股東持股比例超過20%時，投票權最高限于20%，意思就是說你就算擁有50%大眾的股票，你對大眾的控制權也只有20%。再有第二章第三則規定，德國證券法原本規定需要75%以上的投票才算通過的決議，在大眾公司需要80%以上多數投票才可通過。翻譯成人話，可以理解為本來德國政府規定擁有75%就可以控制這家公司，但由于大眾汽車的特殊性必須得達到80%，這也說明只要擁有大眾公司20%的股份，便可以阻止股東大會通過任何重要決議，而此時州政府還持有20.1%的大眾股票，再加上這個《大眾法》的存在，保時捷理論上永遠拿不到大眾的控制權，但是保時捷并沒有放慢腳步，在2006年11月出資40億歐元收購了約10%的大眾股票，這是保時捷已經持有27.3%的大眾股票，2007年，保時捷繼續通過二級市場和各種金融機構大宗交易，買到了3.6%的大眾股票，持股比例達到30.9%，至此，保時捷已經成為了大眾的第一大股東

但由于有《大眾法》的存在，這再多的股票也沒用啊。那保時捷為什么還要繼續呢，因為他們早在2005年就開始在歐盟的法庭上，起訴大眾法違反公平交易原則，保時捷花了巨資在這起訴訟上，經過長期的訴訟斗爭，2007年事情出現了轉機，歐盟法院為了保證歐洲金融市場的公平性和資本自由流動，裁定這個有強烈保護主義的《大眾法》與歐盟的法規相悖，公開宣布不支持該法案，并且要求德國政府廢除該法律，那為什么歐盟會選擇支持保時捷這邊呢，原因就是一直在收購大眾股票的，不是保時捷汽車，而是保時捷汽車的母公司——保時捷控股，而這家保時捷控股自稱是一家注冊在歐盟的公司，所以如果保時捷控股完成了對大眾的收購，那大眾就將從一個德國公司轉變為歐洲公司，這正是歐盟希望看到的，雖然歐盟要求德國政府廢除大眾法，但是德國政府一直拖著沒辦，2008年象征性的做了個修改，就是將股東最高表決權不能超過20%，改成重要決策必須經表決權80%以上同意才能通過，實質上基本沒改。這塊國內的資料誤導特別嚴重，歐盟只能要求德國政府廢除相關法規，歐盟自己沒這個權利，最多就是你德國政府不照辦，我就開罰單

很多國內的分析都說2007年德國就廢除了《大眾法》，其實根本沒有，這強調一下，經過和各種德文資料的對比，《大眾法》真實的結局是，在2007年至2013年之間，德國一直采取拖字訣，甚至有些時候不惜面對歐盟開出的罰單，經過德國政府和歐盟長期的斡旋甚至還包括對抗，加之德國議會在這幾年間對法案做出了部分修改，終于在2013年的修訂版完成后，和歐盟法院達成一致，而這近十年來圍繞《大眾法》展開的訴訟，也造就了很多法律界的經典案例，就不多說了

再回到保時捷和大眾這邊，還記得2007年嗎，就是2008年股災的前一年，美國為首的股市房市瘋長，中國也是，全世界的經濟如同開了氮氣加速，制造出了大量的新興富豪和高凈值人群，同時也帶動了高端車的需求和銷量，那一年保時捷賺的盆滿缽滿，并決定在次年加大杠桿繼續收購，這兒說一下杠桿，戰術降維幼兒園，開始做筆記吧，說白了就是借錢收購，你們經常聽的加杠桿投資或者是加杠桿炒股，說白了就是借錢買股票，比如說你現在手里有100萬，你借了400萬，加起來一共有500萬，這就是5倍杠桿的投資，你如果賺了就能賺5倍，賠了也是賠5倍，而無論你用什么融資方法，你借來的這400萬都是有成本的，都是要給別人利息的，保時捷就是借錢，繼續加速收購大眾的股票，此時賬面上已經持有了42.6%的大眾股票，請大家記住這個數字，但它也欠了一屁股債，每年都要還大量的利息 ，同時，保時捷此時的收購手段，從直接買股票改變為買以大眾股票為標的的期權，這里面包含各種互換、合約和各種創新對賭，保時捷為什么這么做呢，就是為了利用法蘭克福交易所的一項規定，可以規避收購要約需要向市場公布的要求，當時法規規定，占股30%以上的股東有義務公布每次后續的買入，但是，如果是購買股票期權并且全額支付權利金，就可以自行決定在何時公布

這里的期權肯定有問的，繼續降維，筆記警告，舉兩個例子，比如我保時捷和一家投行對賭，現在大眾股價200，在6個月后的那天收盤，無論大眾股票價格如何，我都以300塊收購10萬股，所以對于投行來說，他們就會算未來大眾能不能漲到300，比如到時候漲到了350，那投行就虧了，因為保時捷從他手里用300塊就買到了10萬股，但是比如到時候沒有漲到300，只漲到了250，那投行就賺了，股價市價只有250，但保時捷從我這兒買要300，就算我手里沒有大眾的股票，我從市場上以250塊買10萬股，再以300塊倒手賣給保時捷，那不就白嫖，這是第一種，下面講的第二種是保時捷運用最廣泛的，就是我先交一定的權力金，從投行或者基金手中買下一項權力，就是比如現在股價200，未來6個月，我能以股價300塊的價格從投行或者基金手中買下10萬股，但是為了購買這項權力，我得付一定的權力金，比如，合約規定的權力是未來可以300塊買10萬股，那該合約的總規模就是3000萬，雙方如果商定，先付33%的權力金，那等于保時捷就以1000萬的價格，買到了這項權利——就是未來可以以300塊的價格買10萬股，對于保時捷來說就提前鎖定了這10萬股，還不用公告，而且就算未來股價暴跌，我可以選擇不行權，那樣的話，我只損失了權利金，那個時候就看股價損失和權利金損失孰高孰低再做決策了，這兩個例子只是當時保時捷購買的復雜的金融衍生品其中兩種，在我查閱各種外文資料中，很多文獻列舉了其中各式各樣的期權合約、對賭條款，五花八門，繞來繞去，但萬變不離其宗，就是保時捷想方設法偷偷提前鎖定股票，但保時捷為什么費這么大勁做這件事兒呢，還是那句話，偷偷的進村，打槍的不要，這些期權根據法蘭克福交易所的規定，不用公告，整個歐洲金融市場都不知道保時捷這段時間里的秘密操作，這一手蓋牌，未來成了一顆核彈，這里埋個伏筆

再把畫面轉到皮耶希的大眾方面，大眾也開始進行反抗，第一，由于德國相關法規要求，按照此時的保時捷持大眾股票比例，保時捷公司的工會和監事會必須吸納大眾的代表，所以皮耶希利用這一條法案瘋狂往保時捷內部送自己的人，而沃爾夫岡的保時捷那邊，為了不讓皮耶希在自家后院增加話語權，放緩了收購，第二，皮耶希在大眾內部成立了反保時捷委員會，專門否決大眾和保時捷品牌之間的合作，第三，皮耶希為了不讓德國政府廢除《大眾法》，想盡各種辦法得到總理默克爾的支持，這幾招顯著打擊了沃爾夫岡保時捷那邊的收購動作，對于保時捷來說，禍不單行，此時更大的陰云浮現，這時候市場上的各路資本情緒都很奮進，為什么呢，大家看著由于保時捷控股對大眾的持續收購，大眾的股價一直在上升，所以市場普遍認為，大眾的股票價格被嚴重高估，未來股價一定會回調，而且此時保時捷收購大眾股票賬面上一直沒變，還記得那個數字嗎，一直是42.6%，市場普遍認為保時捷疲軟了，不行了，收購計劃很可能破產，那到時候大眾的股票就會暴跌，于是這些hedge fund開始大量做空大眾的股票，并且在資本圈形成了一股，做空大眾跟一直做多的保時捷正面硬剛的風潮，就跟大爺大媽在超市搶購打折商品似的，所以一個奇怪又好笑的局面形成了，當時歐洲的幾乎所有hedge fund，都成為了大眾股票的空頭，集體做空大眾

這時候又得做筆記了，做空是金融里的最最最基本的常識，期末必考，但是問的人還很多，我舉個例子給你們解釋，就是比如現在大眾股價100，我先從別人那兒借1萬股大眾的股票，然后馬上以100塊的價格賣掉，拿到100萬，然后等未來大眾股票跌了，比如跌到了50，我再以50塊的價格買回1萬股，一共只花50萬，買完后再把這1萬股還了，這一來一回，我就從中套利了50萬，實在還不懂的，就記?。海龆嗑褪枪善睗q了賺錢，做空就是股票跌了賺錢，基本成熟的金融市場都有完善的做空機制，但我國現在還不能。原因你們懂的，說回來，當時歐洲的各路資本，為了做空大眾的股票，總共借了10.4%的大眾股份，現在也請記住10.4%這個數字，我說到這個數字的時候是不是有人開始感覺不對勁兒了

是的，這時保時捷這邊突然畫風一變：我的回合!隨手翻開了蓋牌，核爆來了，原來保時捷利用各種期權交易，已經偷偷鎖定了31.5%的大眾股份，加上賬面上本身持有的42.6%，一共74.1%，此時保時捷發布公告公布了74.1%這個數字，但是有人就會問了，這也沒超過80%啊，而且之前說了州政府手中還有20.1% ，理論上依舊控制不了大眾啊，等等，你再說一遍你這個問題，發現了嗎?現在保時捷一共持有74.1%，州政府持有20.1%，那市面上流通的還剩多少?，對，市面上的流通股只有5.8%了!，還記得剛才說的各路資本一共借了多少大眾的股票嗎?，10.4%，他們既然借了10.4%，那到時候就得從市場上買回10.4%還給別人，但市場上只剩5.8%的流通股了，那怎么辦?搶唄，這些做空大眾的對沖基金，在看到了保時捷的公告后，直接原地爆炸，走投無路的他們，為了平掉空頭倉位，開始玩命瘋搶市場上剩余5.8%的流通股，而這些不計代價的搶購，讓大眾的股票直接從200多歐每股，漲到了1005歐每股，如同一顆核彈在歐洲金融市場引爆，整個歐洲市場的對沖基金鬼哭狼嚎

這也嚇壞了當時的政府和監管部門，迫于無奈，各方只好向保時捷跪地求饒，保時捷最終釋放出約5%的大眾股票，幫助各路基金完成平倉，但是這釋放出來的一點股票，保時捷狠狠的敲詐了他們一筆，這就是空軍最害怕的——軋空 ，這里也給大家科普一下，不是zha空，也不是ya空，是ga軋空，我高中時候還以為這是哪的方言，但這就是他正確的讀法，它是指證券市場上的某一操縱集團，將證券市場流通股票吸納集中，致使證券交易市場上的做空者，除此集團之外，已經沒有其他足夠的來源補回股票，軋空集團乘機操縱股票價格的一種方式，由此，保時捷也被調侃為汽車圈中厲害的基金公司

當時德國的第五大富豪默克勒，正是這場世紀做空的空軍主力，這一顆核彈，直接炸掉了這位巨富的4億歐元資產，導致默克勒的流動性極具萎縮，只好瘋狂賤賣自己的優質資產輸血，但就算如此，他也無法拯救自己的商業帝國，而這位巨富最終選擇在2009年1月5日臥軌自殺，標志著保時捷對陣這些資本空軍大獲全勝，保時捷在這次空頭大戰中狠狠賺了一筆，野心也跟著繼續膨脹，繼續加大貸款收購大眾

這時事情又發生了轉機，2008年的金融危機開始顯現出他的威力，全世界的高凈值人群都受到了波及，所以豪車的銷量大幅萎縮，保時捷的盈利直接跳水，再加上保時捷本身有著巨量的貸款，每年都有巨額的利息要還，保時捷自己第一次出現了流動性危機，流動性危機說白了就是沒現金了，而且他們持有的大眾股票股價，也自從之前那次空軍大戰后一落千丈，如果再這樣下去，保時捷意識到早晚會拖垮自己，不得已只好向大眾講和，停止收購，并計劃將保時捷和大眾合并為一家公司，這時大眾開始了他的徹底反擊，啟動了反向收購計劃，大眾的皮耶希這邊非常清楚，保時捷內部出現了流動性問題，他現在掌握著話語權和議價權，所以故意一直拖著，讓保時捷一直失血，時間拖到了2009年7月，經過無數輪的談判，斗爭，斡旋，瀕臨死亡的保時捷最終只好同意賣身換錢

保時捷同意大眾通過投資共計約84.6億歐元，100%收購保時捷汽車(不是保時捷控股)，這個反向收購用了三年時間才完成，雖然大眾完全收購了保時捷汽車，但還記得那個歐洲公司嗎，就是保時捷控股，依舊持有著大量的大眾股票，因此反向收購的結果是保時捷控股依舊是大眾的最大股東，控股50.7%，而大眾是保時捷汽車的100%控股母公司，至此，這場家族內的世紀撕逼就到一段落了，其實這個結果看上去沒有輸家也沒有贏家，而且在大眾接管保時捷汽車之后，保時捷的銷量和企業活力，反而馬上得到恢復，又回到了以前那個既有逼格又能賺錢的公司，而皮耶希和沃爾夫岡二人也同時進入了大眾公司董事會，冤家路窄

本期一共寫了9120字文案，刪去可能會讓大家枯燥的部分，精簡到7343字，我在寫作的時候，甚至覺得我是個編劇，又像是在寫一部教材，但過程中獲取正確信息和核對數據困難重重，真是目前我最硬核的一期了，此外，我還是縮減了很多以保證趣味性和幼兒園化，我希望最后這期節目的成品，既可以讓你們用20分鐘一睹這場世紀資本戰爭，如小說般跌宕起伏，又可以當成經典案例教學，能讓你們一窺資本的世界，資本戰爭系列第一集，就是愛馬仕那期視頻反饋相較于明星那期數據不是很好，看來大家還是愛看明星啊，這是資本戰爭第二期，不知道反饋如何，我也想看看這個系列是不是值得繼續做下去，但是你以為故事到這兒就結束了嗎，不會的，后續同在大眾董事會的皮耶希和沃爾夫岡兩人依舊暗中斗法，但基本是沃爾夫岡占上風，其中還有太多八卦和故事，但得控制下篇幅，我相信未來肯定還會有新的爭端，因為保時捷和大眾的“我中有你，你中有我”復雜的股權結構，為以后可能到來的新的爭端埋下了天然伏筆，更是因為資本的特性——